我国乳制品消费经历了三个阶段
1950s-1996，奶源以农户养殖为主，产品结构较为单一(奶粉和巴氏奶)，行业的复合增速为 3.2%。
1997-2008年，随着经济发展以及居民收入水平的提高，UHT 奶全国大范围推广，行业乳制品消费进入了快速增长期，复合增速达到16.5%。
2009-2011，受2008年三聚氰胺事件的影响，消费者信心受到重创，消费量首次出现下跌，复合增速下降至5.2%，随后4 年行业处于修复期，2014年消费量回到了三聚氰胺事件前的消费水平，预计后期随着酸奶、豆奶及乳酪市场的不断扩大增速将逐渐回升。
图1，中国液态奶消费量(千吨)
图2，中国奶粉消费量(千吨)
奶价后期进入上升通道，国际供求端缩产趋势确立
主产国2017年奶牛存栏量预计将进一步下降。奶价上涨的主要驱动因素是供给端去产能，全球主要原奶生产和出口国都在减产，奶牛存栏量持续下降，且短期下降趋势不易逆转。
具体来看，新西兰在经历去年奶牛存栏量大幅下滑后，2017年初又进一步减少1.5%，同时，4月13日新西兰北岛遭遇了超强飓风袭击，北岛奶牛数量占比达到 60%，预计飓风引起的强降雨将严重影响未来牧草生长间接影响产奶量，产量将进一步缩减。
欧盟在2016年进行去产能计划，拿出1.5亿欧元对自愿减产的奶农提供补助，在去年四季度减产约106万吨之后，2017年初存栏量同比减少0.7%。
图3、新西兰奶牛存栏量持续减少
图4，欧盟近年存栏量呈下降趋势
国外大包奶粉对国内原奶的替代优势已经不存在
根据美国农业部数据显示，主要生产及出口国的原奶产量自2016年6月以来，已连续 9个月同比下跌，至2017年2月，原奶产量跌幅扩大，美国、新西兰、欧盟分别同比下滑1.3%、2.9%和6%。随着出口国奶量的持续下降，后期奶价上升趋势确立。
恒天然奶粉价格上涨。恒天然乳品拍卖价格奶价从3月开始已经持续三个月正增长，根据恒天然5月16日第188次拍卖数据显示，全脂奶粉拍卖价位3312美元/吨，环比上次拍卖上涨1.3%，按照最新美元对人民币汇率6.85换算，折合成人民币为22687.2元/吨，按照1:9的比例转换成原料奶，为2.52元/kg，考虑到关税、运费等各种成本，实际到岸价大概在3.53元/kg左右，相比国内5月31日主产区生鲜乳价格3.43元/kg高0.1元/kg。国外大包奶粉对国内原奶的替代优势已经不存在。
图5，恒天然全脂奶粉价格(美元/吨)
国内乳企转向国内奶源
生鲜乳是乳制品加工的核心原材料，国内大部分乳制品企业通过向外部养殖企业来收购生鲜乳，一些大型乳企拥有独立的牧场可直接提供生鲜乳，从而减少采购环节的成本。
从替代消费的影响来看，当国际原奶价格下行期间，国内乳企会更加倾向于从国外进口大包粉，国内原奶需求量随之减少，原奶价格下跌。但由于从国外采购大包粉到实际到达国内乳企存在时间差，国内奶价下跌通常会晚于国际奶价。
而当国际奶价上行时，由于国内外奶价差收窄， 国内乳企转向国内奶源，替代效应减弱， 在需求量大幅上升时更关注于国内供给量的变化。
国内奶价触底反弹，预计未来温和上涨
由于2012年国内牛肉及豆粕等饲料价格的大幅上涨，导致上游散户杀牛取肉，且三季度气温较高，奶农散户加快退出市场，奶牛存栏量快速下降造成奶源供应紧张，形成“奶荒”周期，2013年生鲜乳价格上涨22.4%并且在14年2月达到历史峰值4.26元/公斤，之后价格逐渐回落，15-16年维持在3.4-3.5元/公斤的价格底部。
图6，08-17 国内主要产区生鲜乳价格(元/公斤)
图7，2017 年生鲜乳价格变化(元/公斤)
2017年春季气温适宜，国内原奶产量加大，出现季节性产量过剩。生鲜乳价格从2月的3.54元/公斤持续下降至5月31日的3.43元/公斤，环比下降0.3%。但整个上游奶牛养殖端去产能趋势依旧持续，2016年奶牛存栏量同比下降4.76%，原奶收购价格低迷加速了亏损奶农的退出，规模牧场也开始通过淘汰低产能奶牛控制产能过剩，液态奶产量同比下降4.48%，供给持续减少。
根据USDA预测，2017年我国泌乳奶牛数量将下滑6%。随着奶牛存栏量的减少且补栏周期较长，预计2017年原奶供给量将进一步缩减。另一方面，我国北方9月份降温趋寒将带来原奶产量的季节性下降。
图8，2012-2017 奶牛存栏量变化
图9，2012-2017 中国液态奶产量
鉴于国内生鲜乳和国际奶价的联动效应，国内下半年原奶产量下降，再加上即将迎来消费旺季，综合这几个因素将支撑未来奶价上涨。
来源：国联证券